本週 0210 – 0216 重要事件與數據– 陶冬：金價破紀錄背後藏著故事

時間：2025年2月8日

資料來源：etnet 經濟通

特朗普導演的貿易戰，霸屏了上周的新聞，也牽動金融市場。 墨西哥和加拿大迅速讓步，獲得了30天的“緩刑”，美中之間則互轟加稅。 特朗普還表示“肯定”對歐盟加征關稅，並可能延及其他國家。 特朗普一上任便火力全開，增大了通脹複燃的風險，美聯儲講話審慎，而英國央行則直面衰退風險，再降25點政策利率。 特朗普突然拋出「接管加沙」，除以色列外，歐洲及阿拉伯盟友均反應冷淡。

全球股市債市對貿易戰的反應不強烈，美股繼續回調，而世界其他國家股市多數反彈，港A股表現勇猛。 美債輾轉走好，但在就業數據出爐後轉淡。 美元指數小幅回落，原油價格下跌，大宗商品走強。 黃金價格再創新高，比特幣價格則繼續調整。

美國在一月錄得143K份新增就業，少過路透社問卷中的170K中位數，不過失業率從上月的4.1%下滑到4.0%。 同時，勞工統計署將前月的非農就業數據從256K，上方修正至307K。 統計署對去年非農數據也作出了年度修正，每月平均就業增長現為166K，vs之前發佈的186K。 時薪環比增長了0.5%，vs預期的0.3%。

這組數據受到一些擾動因素的影響，洛杉磯山火以及若干其它極端天氣導致60萬人因為氣候原因無法工作，120萬人只能做非全職工作。 這是四年來天氣因素對就業影響最大的一個月，使得本期非農就業數據對勞工市場以及經濟過熱情況的判斷能力大打折扣。 同時，統計署還對統計模型進行了微調，也影響到數據的比較效果。

筆者對就業的概括性判斷是，就業增長溫和放緩，但是勞工市場仍處在健康狀態，足以支援個人消費的穩健增長，美國經濟突然失速或重新過熱的風險均不大，聯儲無需因為最新數據而調整貨幣政策。

事實上，聯儲為降息按下暫停鍵，原因不在就業或通脹，而在於看不清特朗普政府的新政，看不清由此產生出的物價壓力。 直至特朗普的減稅政策、貿易政策、移民政策和去監管措施明朗化之前，FOMC都會擺出以不變應萬變的姿態，謀定而動。 最近兩個月公佈的幾乎所有數據，都支持暫停降息的決策。

新任財長班森特，對利率環境作出了一個有趣的闡述。 他稱特朗普政府關心的主要不是聯邦利率的水準，而是國債收益率的水準。 從財政部長角度，發債成本當然是最重要的，同時國債收益率是全社會融資成本的錨定，對經濟的影響當然更大、更直接。 班森特這個說法，某種程度上意在化解特朗普推特治國對金融市場的衝擊。

黃金價格再創新高。 今年以來黃金現貨的價格上漲了9%，和白銀一起成為各大類資產中表現的佼佼者。 地緣政治動蕩，金價攀升的第一個原因。 美國新政府開啟的、打擊面越來越廣的關稅戰，勢必催生美國國內通脹壓力，是金價攀升的第二個原因。 這些都好理解，不過巨量黃金從倫敦金庫移向紐約金庫卻有些反常。

金融時報報導自從美國選舉，有393噸黃金從歐洲轉倉到紐約的COMEX商品交易所，那裡金庫收儲的黃金達到926噸的高位。 這隻是存入COMEX有數可查的黃金走向，至於存入美國各大金融機構金庫的黃金流向則無籍可查。 可以觀察到的是，從英格蘭銀行（世界第二大金庫）提取黃金的預約已經排到幾個星期後了。

觸發黃金轉移的原因，是倫敦現貨市場與紐約期貨市場在金價上的差異，使得轉倉有利可圖。 對美歐價差，市場其中一個解釋是美國萬一對商品進口徵稅，會墊高未來黃金進入美國的成本。 筆者認為此解釋合理，不過轉倉也可能與特朗普政府未來的動作有關。

美國政府目前持有8134噸黃金，一直按照每盎司42美元的估值入帳的。 如今金價已經達到每盎司2860美元了，以市場現價重估這批黃金的價值，將在財政部帳面上憑空多出8000億美元的資產，對於被財政赤字搞得焦頭爛額的山姆大叔，這不啻於天上掉下來的餡餅，意味著美國今年需要發債的數額可以大幅減少，可以舒緩市場的焦慮，遏制上漲中的國債發行成本。

筆者沒有內幕消息，不過知道本森特出身於對沖基金，在市場上玩一把帽子戲法既拿手又熱衷。 美國財政部會否將此付諸實施無從考證，但是本森特最近提出要將美國資產負債表的資產端“貨幣化”，似乎露出一些端倪。 將持有的黃金mark-to-market，可以達到重新評估美國資產負債表的效果，不費吹灰之力地拉低長久期國債收益率。 也許黃金市場春江鴨在定價這個故事。

本周焦點有三：1）特朗普自我宣傳的進一步擴大關稅制裁，如果成真將對全球經濟和市場構成打擊。 2）據報美國將公佈烏克蘭和平計劃，俄烏領袖的態度至關重要。 3）美國一月份CPI，預計核心CPI環比0.3%，通脹回落遇阻。 同時關注：英國第四季度GDP，有可能出現輕微收縮; 中國社融數據，預計受到銀行借貸開門紅、專項債發行和財政刺激措施的影響而反彈; 美國一月零售估計有較大下降，與天氣有關。

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