時間:2024年5月20日
資料來源:轉自微博 陶冬_譽世翱翔
在經歷了128年之後,道瓊斯終於站到了40,000點之上。美國通膨數據弱過預期,企業獲利好過預期,零售投資人一擁而上,在巨額的選擇權結算日,美股再下一城,並寫下了二月份以來最長的連漲週。美債市場和利率期貨市場對數據有反應,但是減息的期許沒有維持多久。鮑威爾上週二的一席話,總結了市場對利率前景的看法,「要有耐心,讓抑制性政策做它應該做的事情。」
股市狂熱,商品市場更狂熱。供應的不確定性,令銅價、鎳價暴漲,並帶動幾乎所有大宗商品價格急升。原油價格和金銀價格亦有不俗的表現。美元匯率順勢回落。
在經歷了連續三個月的通膨超預期後,美國通膨終於迎來了一個喘息的機會。四月CPI年增3.4%,較前值3.5%略降;4月CPI季增0.3%,低於前值0.4%。剔除食品和能源成本後,核心CPI年增3.6%,低於前值3.8%,是後疫情期間最低的漲幅,季增0.4%,是六個月來首次較上季增幅回落。
從數據角度說,這對於飽受經濟過熱困擾的美國經濟來講,可謂久旱逢甘霖,終於見到一個不那麼強勁的數據點,終於見到期盼已久的物價回落,開始又有經濟學家談論九月開始減息,但是從市場角度看,交易員對此的反應並不熱烈。對政策利率最敏感的兩年期公債殖利率,一個星期下來下降了區區3點,資金顯然不認為這個數字會影響貨幣政策。
首先,一個月的數據不足以形成新的趨勢,更不足以改變政策決策者變得更審慎的態度,市場的反應不過是一聲「知道啦」。其次,這次物價回落中商品價格下跌遠大過服務價格,而聯邦儲備銀行關注的是服務價格,是薪資和服務價格的螺旋攀升問題,而不是汽車價格跌了多少。
服務價格其實還蠻有看頭。撇開機票價格跌、汽車保險升等噪音,最重要的是房租漲在回落,不過回落得很慢。房租受到合約週期影響,升跌起伏都相對平緩,但是扣除季節性因素後,房租對核心CPI的拉升作用已經轉向。租金這個最大的CPI權重,應該會進入逐漸受控狀態。這無法改變下個月的利率走向,但卻增添了明年減息路徑的確定性。
華爾街傳統智慧是債市跌、股市升,這背後是資金在各大類資產之間的輪動。最簡單的解釋是,當利率為零的時候,固定收益類產品名目收益太低,資金的機會成本低,資金湧向更高風險的資產,這時候權益類資產的價格更高,估值更貴。利率高時,股市理應受壓。聯邦儲備銀行談論利率更高、更久(higher for longer)的時候,的確美股受到衝擊,因為不承擔風險,光買國債也能有大約5%的回報。
但最近,股債關係上的負關聯性受到衝擊。國債殖利率維持在高水平,但是股市卻不為所動,反而屢創新高。不僅股市旺暢,黃金、大宗商品,甚至虛擬貨幣都紛紛創出佳績。應該如何理解這種現象?筆者認為,風險意識徹底淡化,導致資金湧向風險資產,增加槓桿、增風險權重。 COBE恐慌指數VIX跌破了12關口,這是自九十年代初數據出現以來第三低點,最長的持續低點之一。美國的銀行儲蓄持續移向資本市場,每週有超過百億的資金湧入美國股市。
本欄近來談了不少日本貨幣政策和匯率,這次聚焦於日本的經濟復甦。日本初步達成了2%的通膨目標,央行退出了負利率政策,而首相也宣告通縮時期已經終結。日本經濟擺脫了經濟衰退,出口企業利潤創新高,薪資上漲加速,消費改善,遊客雲集,股市旺暢。的確,日本經濟目前的情勢,與過去三十年相比不同了。
然而,日本經濟復甦並不均衡,突出特徵是外熱內冷,成長動力主要來自外部。日圓的暴貶,大幅改變了貿易條件和企業獲利。進口產品貴了,能源和食品價格帶起了通貨膨脹,迫使儲蓄進入消費市場。出口產品便宜了,在海外市場好賣,以日圓計價的企業獲利大幅改善。同時日圓持續暴跌,令海外資金更值錢,激發了海外遊客旅遊熱和海外資金投資熱。
但是,內部消費和本土固定資產投資的恢復卻十分緩慢。儘管薪資漲了,物價也漲了,居民實際收入並沒有上升,消費意願自然不高。本土消費有限、人口結構老化,企業在本國的投資動機並不高,長期穩定的就業機會仍不多。
日本現在面臨的是,外生型的通膨趨勢和內生型的通縮心態共存的局面。前者在貶值推動下來得急,也改變了日本經濟表層生態,但是通縮心態仍左右著經濟更深層的消費信心、投資意願和成長動能。通縮心態非一日之寒,並不是匯率貶值可以一整晚改變的。日本經濟能否徹底走出失去的三十年,要看消費能否走上持續自主改善之途,而不是看股市又上升了多少點。
日圓持續貶值,其實是雙面刃。弱日圓的確帶來了上述的好處,但也蠶食了日本人的購買力,海外遊客人滿為患,由此可能製造出社會矛盾。匯率過弱,勢必將資源傾斜到國外部門,與刺激內需的政策意圖背道而馳。日本政府對於日圓過度貶值,也採取了一系列措施,但是效果並不理想。
日圓匯率屢屢貶值的核心邏輯,是日圓利率遠低過美國及其他已開發國家的利率水平,導致巨大的利差。利差不僅使大量日本儲蓄外流,更麋了龐大的套利交易,日圓長期受到沽空壓力。日本政府公開呼籲不要沽空日圓,不過筆者看來這是日本反市場的利率政策惹的禍。
本週焦點是聯邦儲備銀行5月1日會議紀要,面對更強更持久的通膨壓力,FOMC打消了六月減息的念頭,但是會後聲明和記者會言辭都比較溫和,並提出供應端價格壓力可能舒緩的觀點。另外關注日本和英國CPI。
本文純屬個人觀點,不代表所在機構的官方立場與預測,亦非投資建議或勸誘。
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本週 05/20 – 05/26 重要事件與數據
重要經濟數據
。05/20 (一) 德國生產者物價指數年增率
。05/22 (三) 美國成屋銷售、日本貿易餘額
。05/23 (四) 美國初領及續領失業金人數、新屋銷售、歐德製造業及服務業採購經理人指數
。05/24 (五) 日本核心消費者物價指數年增率
其他重要事件
。05/20 (一) 聯準會主席鮑威爾發表講話、聯準會巴爾發表講話
。05/21 (二) 聯準會多位官員發表講話、美國財政部長耶倫發表講話、歐洲央行行長拉加德發表講話
。05/22 (三) 聯準會疫後金融體系中的央行討論會
。05/23 (四) 聯準會公布會議紀要
。05/23 (四) 聯準會多位官員發表講話
本周需要重點關注的包括:中國5月LPR、聯準會會議紀要和多位聯準會官員的講話、「AI芯片之王」英偉達的財報以及微軟2024開發者大會。同時,印度、德法、歐元區和美國等多個國家和地區將公布PMI數據,以及隨著全球降息周期已經開啟,關注新西蘭、韓國等央行的利率會議。
資料來源 https://wallstreetcn.com/articles/3715238