2023年10月22日09:36 市場資訊
資料來源：新浪財經
資料來源：天風證券研究
複盤1983年以來六輪完整升息週期，美債利率在大多數情況下高於最後一次升息時聯邦基金利率，僅在1988年3月至1989年6月的升息週期內，十年美債利率水準高點低於聯邦基金利率近30BP。結合這輪升息到目前的情況，我們預計10年期美債的高點還是要達到或接近最後一次升息的聯邦基金利率位置。最後階段的走勢仍不確定，整體取決於整體宏觀預期是否穩定。
摘要
自1982年以來，聯準會共進行了七輪升息，目前正處於第七輪升息週期中。歷史上，聯準會升息週期中，美債走勢表現如何？
1．1983年3月-1984年8月
1983年3月，聯準會開啟升息，本輪升息週期持續1.36年，聯邦基金利率目標從8.5%上調至11.5%，共進行降息2次、升息10次，累計升息300bp。
升息後，美國的經濟狀況有所變化，但整體穩健。新增非農就業人數仍顯示成長，失業率和勞動參與率保持穩定。但通膨的壓力仍然存在，CPI年增速和核心CPI年增率在升息後仍在上升。
1.2.1988年3月-1989年5月1988年3月，聯準會開啟升息。1988年3月30日，FOMC會議將聯邦基金利率調高25bp至6.75%，此後共升息16次，最終聯邦基金利率目標上調至9.8125%，共加息331.25bp。
從1988年到1989年，美國經濟持續展現出一系列正面的跡象。就業維持在穩定區間，勞動參與率在這兩年內基本保持穩定，位於66%左右。CPI年增速則維持在4%-5%區間水準。
1.3.1994年2月至1995年2月
本輪升息週期中，聯準會將聯邦基金利率從3%上調至6%，直至1995年2月共上調7次，漲幅300基點，升息週期歷時一年。
升息過程中，美國經濟表現良好。1994年第二季起，GDP年增率維持在4%以上，經濟活動增加的推動下，就業成長持續，失業率小幅下降。同時，通貨膨脹率也有所下降。1994年4月，CPI年增率僅2.4%，後雖有所上行，但整體控制在3%以下水平，位於聯準會適意區間。
1.4.1996年6月至2000年5月
本輪升息從1999年6月開始，持續至2000年5月結束，聯邦基金利率從4.75%上行至6.5%，共上調175bp，共升息6次。
1999年至2000年間，儘管聯準會進行了多次升息，但美國經濟呈現出一定的複雜性。新增非農就業人數、失業率和其他經濟指標的變化表明，經濟成長在某些時期受到了壓制，而在其他時期則保持了成長勢頭。這種變化可能是由於各種因素，包括全球經濟環境、內部經濟政策以及其他宏觀經濟因素的影響。
在1999年6月至2000年5月的聯準會升息期間，2年期美債最大上行126bp到達階段性高點6.69%，10年期美債上行114bp觸及高點6.79%，後轉而下行。時間上，10年期美債提早4個月下行，2年期美債則相對較晚，提早3個月下行。在接近升息結束時，2年期和10年期美債於升息結束前1個月同步開始回調，上行60bp左右，長短端均高於聯邦基金利率水準。
期限利差上，美債長短期限再一次發生倒掛，且倒掛程度甚於1988年，期限利差從28bp下行至-46bp，利差壓縮74bp。
1.5.2004年6月至2006年6月
2004年6月，聯準會開啟本輪升息週期，持續至2006年6月29日結束，先後經歷葛林斯潘和伯南克兩位聯儲主席。本輪升息共17次，共升息425bp，聯邦基金利率則從1%調高至5.25%。
2004年4月至2006年6月，美國經濟持續成長。GDP年增率在這段期間大多維持在3%到4%之間。失業率在此期間逐漸下降，從2004年的5.5%左右降至2006年的4.6%左右。在這段時間，CPI年增速中樞為3.3%，通貨膨脹存在一定的上行壓力，但並未出現劇烈上漲，聯準會的升息起到了一定的抑製作用。
在升息週期內，美債利率貼近並持續跟隨聯邦基金利率小幅上行至升息結束，2年期美債觸及5.21%，10年期美債觸及5.22%，極為貼近聯邦基金利率5.25%。
1.6.2015年12月至2018年12月
2015年12月，聯準會開啟貨幣政策正常化進程。本輪升息從2015年12月開始，持續升息至2018年12月，共進行了9次升息，聯邦基金利率目標範圍從0%-0.25%上調至2.25%-2.5%，共升息225bp。其中，2017年、2018年升息節奏明顯快於前兩年，分別進行了3次和4次升息，每次升息均25bp。
本輪升息週期內，2年期美債上行242bp至週期內高點2.98%，10年期美債上行187bp至週期內高點3.24%後，於升息結束前1個半月見頂下行。其中10年期美債下行45bp至2.79%，2年期美債下行31bp至2.67%，二者均略高於聯邦基金利率2.5%水平，2Y10Y期限利差則從124bp壓縮至12bp，累計下行112bp 。
1.7．小結
複盤1983年以來六輪完整升息週期，美債利率在大多數情況下高於最後一次升息時聯邦基金利率，僅在1988年3月至1989年6月的升息週期內，十年美債利率水準高點低於聯邦基金利率近30BP。
關於見頂時間，同升息節奏相比，美債利率通常較最後一次升息提前1-3個月見頂回落，而10年期美債又同步或領先2年期美債1個月左右。
曲線形態上，在各輪升息週期中，2Y10Y的期限利差均有收窄，其中三輪升息週期中發生期限利差倒掛，最大倒掛分別為-45bp、-52bp和-16bp。本輪升息週期中發生的長久、高於100bp的大幅倒掛，在歷史中較為罕見。
結合這輪升息到目前的情況，我們預計10年期美債的高點還是要達到或接近最後一次升息的聯邦基金利率位置。最後階段的走勢仍不確定，整體取決於整體宏觀預期是否穩定。
