2024年05月26日15:03 智通財經APP
資料來源：新浪財經
國金證券發布研究報告稱，勞動市場供給面與需求面敘事的切換，決定了通膨上行風險與成長下行風險孰將佔優，以及聯準會政策的走向。該行認為，供給改善與需求轉弱都將導致的失業率上行，兩者對經濟和資產的含義不同，但對聯準會降息的含義是一致的。若失業率上行至4%以上，降息將至。如果沒有發生金融系統性風險，就可以視之為「假衰」。在歷史上9次的衰退中，失業率最少上行1.5個百分點，對應本次至少需上行至5%。
國金證券主要觀點如下：
如果美國失業率升至4% 美國勞動市場均衡化的“最後一公里”
（一）就業與成長：勞動市場支撐著美國經濟的“半邊天”，勞動報酬與消費增速仍有下行區間
勞動市場是連結經濟成長與通膨的樞紐。就成長而言，在勞動市場已經或可能出現顯著降溫之前，美國經濟的基本盤或都是平穩的－「硬著陸」的機率比較低。一個簡單的解釋是，美國是一個個人消費（PCE）主導的經濟體。這種主導地位可用「兩個7成」來概括：PCE佔GDP的7成，服務佔PCE的7成。
收入「決定」消費，僱員報酬在收入中的佔比超6成。截止到2024年4月，僱員報酬增速已下降至5.6%，就業人數貢獻了其中的1.6個百分點，佔比29%，明顯低於復甦早期的5成。展望未來，由於新增就業人數和平均時薪增速雙雙放緩，僱員報酬增速下行或將延續，但這只是對2020年以前的正常水平的回歸（還有1個百分點的回歸空間）。
（二）就業與通膨：勞動市場韌性、通膨黏性與聯準會的“平衡術”
勞動市場鬆弛狀況（slackness）是薪資的領先指標，薪資成長與核心服務通膨高度正相關。中期而言，薪資或是核心通膨中樞最主要的影響因素。勞動市場狀況指數（LMCI）領先薪資成長12個月。工資增速與核心服務通膨的相關係數為0.85。由於LMCI仍處於下行區間，我們傾向認為，薪資增速下行的趨勢短期內較難被證偽。
寬鬆或緊縮交易已經進入僵持階段。短期而言，聯準會政策立場邊際轉緊和10年美債利率上行的可能性佔優，但10y美債利率突破前高4.7%仍需原油價格等成本端或流動性因素的助推。 6月例會，聯準會大概率會抬高升息曲線，2次是基準場景，更需關注點陣圖的分佈。 9月之前首次降息仍是我們的基準場景，全年降息1-2次。
（三）均衡化“最後一公里”：勞動市場仍符合“供給側敘事”，邊際轉弱近是均值回歸
勞動市場供給面與需求面敘事的切換，決定了通膨上行風險與成長下行風險孰將佔優，以及聯準會的政策走向。截至目前，供給面改善或已接近尾聲，需求邊際走弱的訊號仍在持續。趨勢上看，勞動市場持續轉鬆的機率更高。經驗上，目前LMCI隱含的失業率水準為4.1%（官方U3失業率為3.9%）。
供給改善與需求轉弱都將導致的失業率上行，兩者對經濟和資產的含義不同，但對聯準會降息的含義是一致的。如果失業率上行至4%以上，降息將至，此時該交易軟著陸還是交易衰退？如果沒有發生金融系統性風險，就可以視之為「假衰」。在歷史上9次的衰退中，失業率最少上行1.5個百分點，對應本次至少需上行至5%。
